思考「大多數人會怎麼想」
如果六％的投資報酬率是市場的實質報酬率，那麼股價必須每年上漲四％，每股盈餘年成長率必須達到四％。但是，股價有可能成長如此快速嗎？這就是我們的市場投機報酬率。
這裡指的是投資人對於企業盈餘，也就是本益比的估值的變化。如果市場本益比維持不變，股價成長率就會等同於企業盈餘，換句話說，我們的年度總報酬率會接近六％。
但是，市場的本益比不可能維持不變。這時就出現了兩難：為了精準預測股票的市場報酬率，我們不僅要知道當下的股息殖利率，並預估每股盈餘的成長率。同時，我們還必須推測其他投資人會如何投機。這種猜謎遊戲消耗太多投資人的精力，以至於我們忘記了股息殖利率和每股盈餘成長率的基本價值，卻把心力耗損在不斷地猜測投資人的心思是看漲還是看跌。我們每天緊盯著道瓊工業指數持續上下變動，費心預測未來的走勢。
經濟學家約翰．凱因斯（John Marynard Keynes）在一九三○年代時曾寫道，這種猜測其他人會如何投機的現象，就如同報紙的選美競賽，「參加的人必須從上百張照片中挑出最美的六張臉蛋，最後由挑出最符合所有參賽者平均喜好的人獲勝」。
凱因斯解釋：「要贏得比賽，關鍵不在於依據個人最佳判斷，選出最美麗的（臉蛋），甚至不是選出整體認為最漂亮的。我們運用個人的智慧去推測多數人會如何預期多數人的想法，這已經是第三層思考。」
在股票市場，這種瘋狂的舉動常使我們看不清長期的未來趨勢，而且更不幸地，反而讓我們變得更窮。事實上，如果我們是長期投資者，而且多數人都是，那麼投資人的心情變化就如同本益比的漲跌，相對來說並不重要。好比想像自己現在二十歲，正要為七十歲、也就是漫長退休人生的第一個十年做好規畫。或者想像自己七十歲，再努力投資一下，這些財產未來都將留給二十歲的孫女，放到她退休時便可動用這筆遺產。
不論是哪一種情況，我們看的都是長達五十年的投資期限。假設我們有一萬美元的投資本金。如果我們預期投資人看壞股市、本益比將下滑，我們可能會因此選擇投資殖利率三％的債券。五十年後，我們手中的債券價值將高達四萬四千美元。但如果計算二％的通膨率，再折算成美元現值，原本一萬美元的本金五十年後只會增到一萬六千美元。如果再計入課稅，金額會更低。
現在，假設我們手中持有分散全球的股票投資組合。一年報酬率為六％，原本的一萬美元投資本金將會增加為十八萬四千美元，若計入通膨的影響，則為六萬八千美元。
但是風險呢？我們假設市場估值減半，本益比從二十降為十。即便如此，五十年後我們手上還有九萬二千美元，或是經過通膨調整後為三萬四千美元。這個數字是我們投資債券時的兩倍，而且我們還假設市場會崩盤。
