在還沒轉行做風險資本投資前，和地球上多數人類一樣，我對於風險資本基金的績效要如何評估並沒有太多概念。當然我們常聽到某某風險資本家當初領投谷歌種子輪，上市時賺了幾百幾千倍，或者某某知名風險資本管理公司每一年都最少都有一個投資標的成功在紐約證交所或者納斯達克掛牌上市等，但反映到投資績效上這些軼聞到底代表什麼，相信多數記者或讀者是不太清楚的。
在MBA課程和CFA三級考試的期間，我開始理解到風險資本基金作為私募基金的一種類型，有著什麼樣的基本結構以及現金流模式，以及對於投資人所代表的回報意涵，它和公開股票市場的回報績效有著根本的差異，換句話說我進入「見山不是山」的狀態，開始仔細去研究私募基金的各種績效指標的計算方式和背後的理論，並思考投資私募基金的投資組合管理人要如何將整體績效最大化。
但在後來自己成為風險資本管理公司合夥人，親自進行基金募資和新創投資後，我對於風險資本基金回報的績效評估又有了不同的看法，基本上進入「見山又是山」的狀態。
今天的專欄中我想分別就「不是山」和「又是山」的部分和讀者分享。
在金融教科書中，風險資本基金作為私募基金的一種類型，同樣帶著所謂的「J曲線」（J curve）的特徵。
上圖是一個假想的風險資本基金的J曲線，這支基金總額為五千萬美元，壽命為八年。主要的現金流出發生在前三年的投資期，後面五年每年的現金流出只有2%管理費的一百萬美元。第四年開始有些早期投資的新創開始實現退出，從而陸續返還現金到基金中，第六年為新創退出高峰，總共回收了一億美元現金，扣除一百萬美元的手續費流出，這一年的淨現金流為九千九百萬美元。
這支假想基金在八年期滿時總共流出了包含投資和費用在內五千萬美元的現金，回收了兩億美元的現金，因此淨賺為一億五千萬美元的現金。
如果我們把這檔基金從肇始到任何一年年底的累計現金流（cumulative cash flow）繪成曲線，就會出現上圖中橘色的曲線，這就是風險資本基金（乃至於私募基金）那著名的J曲線——我知道，它長得比較像湯匙，不太像英文字母J，不論大寫或小寫。
J曲線代表的是風險資本基金的特質：在基金成立前幾年資金都會是淨流出，要到後期才會轉為淨流入。如果假設基金的每一年的淨流出需求是透過一年一次對於基金投資人（LP）的capital call來滿足，而淨流入則直接返還給基金投資人，那麼上圖中每年淨流出和淨流入的現金流就相當於基金投資人會看到的現金流。
