呂紹煒專欄：不會是雷曼第2，但資金大挪移啟動，誰受惠誰倒楣？

英國脫歐成真，今年最大隻的黑天鵝翩然而來。有人說這是雷曼第2─沒那麼嚴重，因為成因與影響都不同。但脫歐確定即啟動一波全球資金的大挪移，包括股匯市在內的全球金融市場，即將迎來一波劇烈的震盪，卻已難避免。

至於英國，如果傳統的經濟學、經濟理論都還未失效的話，英國短期經濟緊縮必然出現，經濟災難陰影難去；中長期影響則視其脫歐後與歐盟之間的經貿協商，及倫敦金融中心地位受到的影響多大而定。

英國脫歐不會是另一個雷曼

英國脫歐對全球金融市場的影響，最危言聳聽的說法是，將其比擬為引發2008年全球金融海嘯的雷曼倒閉事件，不過此說有誇大之嫌。金融海嘯不能說是雷曼引發，雷曼只是一個「導火線」，海嘯真正的成因是美國次級房貸的泡沫，從2002年開始就不斷膨脹，而且向全球各國「輸出」。到2007年時，這個泡沫其實已經撐不住開始破裂了。

當時美國銀行的槓桿倍數高達30倍，更慘是是自認更穩健、更保守、指責海嘯是「美國引起」的歐洲，其實情況更惡劣。英國巴克萊銀行的槓桿倍數高達61倍，號稱保守穩健的德意志銀行為53倍、荷商安泰銀行49倍、瑞士銀行47倍。

2008年9月15日雷曼宣布破產前，其實已先發生貝爾斯登無法清償等事件，全球金融市場已進入緊縮狀態，美國大型金融機構以每天以上百億美元資金「奪門而逃」的速度失去流動性。雷曼倒閉觸發引線，讓市場流動性剎那間枯竭。而因為次級房貸已被包裝成各種金融商品行銷全球，這股緊縮風就透過這些有毒金融商品在全球爆炸。全球金融市場直線下滑、市場流動性盡失，主要國家央行為之聯手向市場挹注上兆美元的流動性。

全球金融體質遠勝海嘯前

相較之下，英國脫歐對全球金融市場的傳染性與影響性，再怎麼比，也不能與金融海嘯相提並論。即使英國因此資金外逃、經濟緊縮、英磅重貶、股市下跌，這些不利衝擊對近在咫尺、同樣算是脫歐「受害者」的歐洲會有衝擊，透過此衝擊再影響到全球金融市場。但不會如海嘯時一樣「行銷全球」，造成全球一起大幅緊縮與流動性出問題。

此外，金融海嘯之後，經過幾年的去槓桿、各國監理單位也強化金融單位的體質，日前美國聯準會（FED）對各大銀行的壓力測試結果，所有銀行都通過測試，顯示銀行體質已遠比海嘯前佳，金融機構體質足以應付脫歐的影響；加上海嘯時的經驗，各國央行有更豐富的處理應變經驗，隨時能為市場注入足夠的流動性，因此不太可能發生類似海嘯的全球金融災難與緊縮。 （相關報導： 英國劃下裂解歐盟第一刀 歐洲還有這些國家等著辦「脫歐公投」 ｜ 更多文章 ）

短期股市下挫最多15-20%的可控範圍內

不過，短期影響必然出現，且幅度不小。周五亞股在脫歐公投結果確定後即一落千丈，日股跌超過千點，跌幅近8%，港股挫907點跌幅4.35%，台股盤中也跌300點，最後以跌199點作收。較有看頭的是稍後開盤的歐美股市。歐美股市周四受留歐派超越脫歐派民調影響，全部收紅演出慶祝行情，結果脫歐成真後，必須反應此利空，以期指而言，跌幅都在5-10%間；歐股開盤後，德、法、英股市以下跌4-8%左右開出。以過去的經驗看，這種單一事件對股市的衝擊，應該幾天即可止跌，情況好時股市跌幅在10%左右，慘一點也應在15-20%以內的「可控範圍」之中，不可能出現海嘯時持續下跌到腰斬的慘狀。

資金移轉匯率變動大

但脫歐導致的全球資金移轉，對各國匯率與各種商品的影響則會不同。脫歐是標準的黑天鵝，前無先例，金融市場無法確定其影響與傳導機制，因此一定先往各個避風港跑。資金一定是從英國與歐洲流出，所以英磅必貶無疑─之前市場預測是貶20%左右，而今天在一天內就貶了10%，比當年索羅斯狙擊英磅時還慘烈。歐元貶值也難避免，因為歐洲同樣受難，且某個角度而言，歐元是隱約之間要與英磅競貶。

最佳避風港美元走強

這些國際資金最重要的首選避風港，毫無例外的一定是美國，美元走強已難避免；不過這隻黑天鵝也會讓FED升息腳步再次延緩，如果脫歐負面效應繼續發酵，且讓美元持續升值，不願見美元太強勢升值的FED，甚至可能今年都不再升息。其它資金則是部份流入日本，日圓也會同步走升─這顯然不是安倍與日銀喜歡的結果，日銀會在日圓升值到那裡時出手干預，值得注意。其它資金也會流人一些較穩健的新興市場，但相較於國際美元的走強，新興市場國的匯率仍是趨貶為主。

對經濟表現不佳、正力拚出口的新興國家而言，或許貶值是「求仁得仁」，但對中國而言卻是相當尷尬。去年8月的人民幣震盪大貶後，中國人行是以穩定人民幣為主軸，外媒報導中國已投入近5000億美元穩定人民幣。美元走強讓人民幣貶值壓力大增，非其所樂見；但要人民幣跟著美元走升，對其國際競爭力又不利，人行算是陷入左右為難、升貶不得的困境了。

實體經濟難逃影響

至於各項商品類，向來是最佳避風的黃金，可得到一部份資金的青睞而上漲；金融震盪會讓實體經濟也受影響走低、需求下降，加上美元走強，傳統上與美元呈「翹翹板」走勢的油價、大宗商品，短期價格要走跌。

不過，無論如何，全球金融體系震盪、對前景保守觀望，實體經濟也會受影響，原本已見復甦的歐元區實體經濟表現將不如預期，連帶影響其它國家，台灣也難逃此命運，今年經濟保一希望將更渺茫。

勇敢的英國，經濟受創難避免

最後談一下勇敢選擇脫歐、「走自己路」的英國，幾乎從市場到學界都「一致同意」必然受災。英國出口有一半到歐盟，外資投資也有一半來自歐盟。在脫歐後，與歐盟間的貿易必然受影響，英磅貶值帶來的競爭力助益未必能彌補，因為還有各種潛藏的貿易障礙可能出現，原本的投資計劃也會受影響─只會減少不會增加。

最嚴重的是原本占英國產業大宗、提供超過220萬個就業崗位的金融業，在脫歐後到底何去何從；不少跨國金融機構在此之前已表態，如脫歐成真就要遷移到它國，一旦成真，影響重大，倫敦金融中心地位受衝擊，如果無相應措施，短期而言是經濟產出減少、失業率上揚，中長期影響，則是倫敦金融中心將開始沒落。 （相關報導： 英國劃下裂解歐盟第一刀 歐洲還有這些國家等著辦「脫歐公投」 ｜ 更多文章 ）

因此，英國的從出口到投資再到各產業，都將受影響，幾年內經濟應該是萎縮3-5%。脫歐派強調脫歐後英國經濟會更好，大概不太容易實現。如果真能實現，倒是值得大書特書，經濟學理論與教科書都將因此改寫，台灣也不必再執著於加入TPP等經貿組織了─因為顯然「脫Ｘ」、走自己的路對經濟最好嘛！